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华泰证券固定收益点评等待货币宽松勿失一季度机会

发布时间:2019-08-14 18:31:09

数据表现:中国12月社会融资规模16900亿元,新增人民币贷款6973亿元,12月M2货币供应同比12.2%,M1货币供应同比3.2%,M0货币供应同比2.9%。2014年人民币贷款增加9.78万亿元,人民币存款增加9.48万亿元。

评论:

1、地方平台融资冲时点,造成非标反弹推升社融规模。12月社融规模达到1.69万亿,较11月增加5486亿元。从结构上看,表外非标融资规模大幅上升,委托贷款当月新增4582亿元,远高于前11个月平均1865亿元的规模;贷款当月新增2012亿元,前5个月月均回落幅度在300亿元左右;未贴现银行承兑汇票当月新增606亿元,而前5个月均为负增长。合计来看,12月表外环比新增7006亿元。因此,新增社融规模的超预期增长主要是非标大幅反弹所致,原因是地方平台在完成债务清理与甄别之前突击贷款的冲量行为所致。预计1月份非标规模将恢复收缩,社融规模增速也将重新回落。

非标之外,新增信贷规模未达预期。新增外币贷款回升明显达538亿,这或与12月原油等产品进口大增有关。直接融资1883亿,环比降322亿,主要是新增券融资规模回落,也显现出企业融资需求的低迷。股票融资因IPO数量提升环比增加279亿。

2、信贷需求仍然疲弱,新增信贷规模未达预期。12月新增信贷6973亿,低于市场一致预期。14年全年信贷规模9.78万亿,也低于调整后的全年合意贷款规模10万亿,这意味着12月的信贷额度并为被充分使用。从供给端讲,融十条调降了存贷比,而对纳入一般存款的同业存款部分暂不上缴存款准备金,因此无论从监管条件还是可用额度都存在较大余地,信贷供给上并不存在约束,信贷额度未用完只能说明实体信用需求仍然较差。

从贷款结构看,12月中长期贷款达到6964亿元,其中企业中长期贷款5289亿元,环比增加2410亿。贷款结构虽然优化,但中长期贷款未必全部流向实体。首先10月中旬后基建审批力度明显增加,截止12月底共批复的基建投资达到1.4万亿,由政策推动的基建资金需求明显增加;其次,部分中长期贷款可能继续流向地方平台。再看12月票据融资减少1404亿元,11月靠票据冲规模的行为没有复现,这也印证来自实体自主的资金需求仍然较弱。

居民中长期贷款12月份 1675亿元,同比增长528亿,这与12月房地产销售持续提升一致,但环比看则下降155亿元。目前房地产库存仍在高位,银行对地产商贷款依然态度审慎。居民中长贷环比回落,使我们对地产销售能否在1季度持续好转仍有疑虑。

3、M2继续回落,低于全年目标。12月份M2增速12.2%,较上月继续回落0.1个百分点。虽然12月新增贷款较13年同期增加,表外也出现回升,但一方面由于同业业务监管加强,货币的派生能力明显下降,另一方面受存款月末偏离度考核新规和股市转牛的影响,企业和居民存款的增量明显低于往年同期。此外,财政存款投放与外汇占款也低于去年同期水平,使得货币供给增速继续缓降,低于全年13%的目标增速。

4、1季度可能是全年经济增长的低点;掣肘货币政策的因素短期有所消退,降准或可期待,利率债仍有陡峭化下行的空间。年末信贷反季节增长与平台冲时点和前期大量获批的基建项目有关,从领先指标和中观数据来看,经济内生的动力仍然偏弱。我们判断,尽管有前期降息等宽松政策的支持,但房地产投资最差的时期可能出现在2015年1、2季度,1季度或许是体现为GDP同比的年内最低值,而下半年数据有望略企稳。另外,1季度,CPI仍将在低位徘徊,甚至有低至1%及以下的可能性。短期,股市疯牛暂缓、交易量下降;外围情况看,人民币汇率贬值压力减退,也为宽松货币政策留出一定空间。加之2季度关于美国的预期可能进一步增强,制约宽松政策的空间,因此,我们判断1季度降准的概率较大。最近一周,随着流动性逐渐改善,利率债已出现陡峭化下行,尤其是MLF续作之后,前期扛在高位的短端也出现明显下行,但金融债与在短端存在“错估”的利差机会,且目前利率债期限利差仍在30-40bp的低位。我们认为,在基本面有较强支撑,货币政策宽松可能性较大的情况下,利率债继续陡峭化下行的概率增大。

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