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川财证券:环保政策下PPI周期的再分析

发布时间:2019-12-04 17:29:11

川财证券:环保政策下PPI周期的再分析 2017-09-19 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

核心观点本篇报告我们提出和回答几个问题:1、历史上需求的回落总是带动PPI价格的回落,这一次的PPI上涨周期有什么不同,应该如何预计其趋势;2、环保带来了对PPI的支撑,接下来哪些领域的涨价逻辑更值得关注?我们的结论是,上中游PPI上涨趋势未变;并对CPI带来一定压力,CPI可能向PPI收敛;接下来氧化铝、铅、锡的供给缺口走扩的预期差较大,值得关注。

从工业品价格与需求的脱钩谈起。历史上,需求与价格有明显的一致关系,两者发生脱钩是因为外生的冲击。比如2006年间的输入性通胀,及2009年间的流动性宽松。本轮外需和流动性相对没有贡献大的变化,工业增加值与价格出现了明显的脱钩,意味着从需求侧分析PPI的框架需要重构。

环保的影响:重点行业的产能缺口和产量缺口扩大化。新常态下,意味着环保是“一直在路上”的状态,环保压力不断趋严,使得未来的投资中枢下降。

同时,重点行业属于产业链的上中游,属于资本密集型,具有超调效应,在环保和供给侧改革的影响下,其产量和产能的调整往往超过其需求的变动。

不要刻舟求剑,尝试建立供给侧分析PPI的框架。从产业链角度看,投资具有供给和需求的双重属性,上游的投资和产出是供给,下游的投资是需求。

处在产业链下游行业的投资增加导致对产业链上游产出品需求的增加,此时上游行业供给能力不变或下降将推升上游行业产品出厂价格水平。由此,我们以钢铁行业为例,拟合了产量、产能与工业品价格的关系,发现:行业的投资缺口是行业PPI的领先指标,行业的产量缺口是行业PPI的同步指标。目前的产量和产能缺口仍处走扩区间,以钢铁为代表的周期品价格上涨逻辑未变。

周期行业盈利复苏持续与龙头企业的胜者为王。工业品价格回升带动周期行业的盈利改善。在周期品价格仍有中长期支撑的逻辑下,行业的盈利周期也将有所拉长。环保治理散乱污等政策,最终的结果使得环境的隐性成本显性化,进入企业的生产成本,从而达到淘汰落后产能的目的,这会有利于改善行业结构,实现利润向龙头企业集中,使得龙头企业的恢复速度快于行业整体。

接下来周期品中哪些领域的涨价逻辑更需关注。如果一些高耗能高污染等重点领域的产量或产能尚未下行,产能缺口尚未扩大,那么在环保高压下,将来的产量或产能缺口可能存在走扩的预期差。简单的关注产量和产能的指标可以提供一个参照,目前的氧化铝、铅、锡等仍属于预期差较大的领域。

风险提示:供给侧改革不及预期,对环保污染治理的关注度转向,经济超预期下行,海外产生新的黑天鹅事件。

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